Экономические науки/4.Инвестиционная деятельность и фондовые рынки

Аспирант кафедры «Экономики и финансов» Дарсалия И.Н.

Волгоградская Академия Государственной Службы, Россия

Чувствительность доходности закрытых паевых фондов недвижимости к финансовым и нефинансовым факторам

Закрытые паевые инвестиционные фонды недвижимости стали одной из самых распространённых форм коллективных инвестиций в России несмотря на короткий срок своего существования. Вкладывая финансовые ресурсы в ЗПИФН, инвестор (пайщик) получает такой актив, доходность которого, с одной стороны, привязана к рынку доходной недвижимости, с другой, начальные инвестиции чаще всего составляют менее значимую сумму, чем при прямом приобретении физических объектов недвижимости, а ликвидность самих паёв выше за счёт наличия вторичного биржевого рынка.

Оценивая доходность вложений в ЗПИФН, пайщик должен помнить об особой экономической природе фондов недвижимости. Она заключается в том, что, во-первых, ЗПИФН следует рассматривать как некий инвестиционный инструмент с фиксированной доходностью (поскольку содержащаяся на балансе фонда недвижимость приносит рентный доход, далее распределяемый в форме регулярных выплат среди пайщиков); во-вторых, наличие ёмкого вторичного биржевого рынка инвестиционных паёв со временем уподобляет их акциям, поскольку рыночная динамика стоимости пая ЗПИФН коррелирует с движениями биржевых индексов [5].

Поэтому возникает вопрос о чувствительности доходности трастов недвижимости к воздействию финансовых и нефинансовых факторов.

В зарубежной литературе содержится немалое количество исследований по указанному вопросу (ещё и по той причине, что история развития коллективных инвестиций в недвижимость продолжительнее, чем в России). В частности, экономисты Клейтон и Маккиннон на примере американских трастов недвижимости (REIT’s) показали, что их доходность весьма чувствительна к колебаниям фондового рынка. Используя регрессионную модель, они выделили факторы рынка акций, облигаций и недвижимости, к которым чувствительна доходность REIT’s. Влияние сторонних факторов, непосредственно не связанных с предыдущими, описывалось неизвестной переменной [4].

В общем виде регрессия выглядит так:

, (1)

где r_REIT – доходность траста недвижимости;

r_st, r_B, r_RE – доходности рынка акций, облигаций, физической недвижимости;

β – «бета»-коэффициент доходности траста недвижимости к конкретному фактору;

v – неизвестная компонента (идиосинкрастический фактор).

Чувствительность доходности к конкретному фактору авторы модели рассчитали исходя из доли дисперсии доходности объясняющей переменной в дисперсии доходности REIT’s: Формализовано это выглядит так:

, , , , (2)

где Stock, Bond, Real Estate, Idiosyncratic – доля волатильности соответствующего фактора в дисперсии доходности фонда недвижимости; Ϭ_rs², ϭ²_τ, ϭ²_ε, ϭ²_v – дисперсии факторов рынка акций, облигаций, недвижимости и самих фондов недвижимости.

По итогам анализа, было выявлено, что на начальном периоде своего развития американские трасты недвижимости в большей степени были чувствительны к изменениям средней доходности рынка акций, ВТО время как на современном этапе роль рынка физической недвижимости выросла (рисунок 1) [4]

Рис. 1. Влияние финансовых и нефинансовых факторов на динамику доходности американских REIT’s в 1978-1998 гг., %

Используя вышеописанный подход, нами была проанализирована доходность российских ЗПИФН за 2007-2011 гг. (в 2011 учитываются итоги первых 3-х кварталов). Для этого были рассчитаны средневкартальные доходности индекса ММВБ (фактор рынка акций), индекса ММВБ-корпоративные облигации (фактор рынка облигаций), вторичного рынка жилой недвижимости (фактор недвижимости), а также аналогичный показатель для фондов недвижимости, паи которых доступны для приобретения массовыми инвесторами [2,3].

Результаты показывают, что в отличие от западных аналогов, доходность российских трастов весьма чувствительна к доходности рынка физической недвижимости.

Так, 65% дисперсии доходности ЗПИФН может быть объяснено изменениями на рынке недвижимости, тогда как влияние факторов фондового рынка мизерно (4,64% и 1,88% для фактора рынка акций и облигаций, соответственно). Параллельно было выявлено, что доля так называемого идиосинкрастического фактора весьма заметна и составляет свыше 31%.

Таким образом, мы установили, что на современном этапе своего развития трасты недвижимости в России близко реплицируют доходность рынка физической недвижимости, поэтому инвесторы правомочны рассматривать ЗПИФН как альтернативу прямому инвестированию в недвижимость. Вместе с тем, следует понимать, что относительная слабость вторичного рынка (сейчас на бирже ММВБ с паями фондов недвижимости совершается сделок объёмом не более 1% от общего годового оборота [1]) сдерживает влияние фондового рынка. Как только инвесторы начнут проводить более активные торговые операции с паями на бирже, воздействие факторов рынка акций будет увеличиваться, и, соответственно, доходность ЗПИФН может стать более волатильной.

Литература:

1. Итоги работы группы ММВБ в 2009 году // Биржевое обозрение. 2010. № 1. С. 17 – 18.

2. Московская межбанковская валютная биржа, URL: http://www.micex.ru

3. Национальная Лига управляющих, URL: http://www.nlu.ru

4. Jim Clayton and Greg MacKinnon, “The relative importance of stock, bond and real estate factors in explaining REIT returns”, Journal of real estate finance and economies, 27:1, p. 39-60, 2003

5. Edward Nelling, Joseph Gyourko, “The predictability of equity REIT returns”, Journal of real estate research, №3, р. 251-268, 1998