Экономические науки/4.Инвестиционная
деятельность и фондовые рынки
Аспирант кафедры «Экономики и финансов» Дарсалия И.Н.
Волгоградская Академия Государственной Службы, Россия
Чувствительность
доходности закрытых паевых фондов недвижимости к финансовым и нефинансовым
факторам
Закрытые паевые инвестиционные фонды недвижимости стали
одной из самых распространённых форм коллективных инвестиций в России несмотря
на короткий срок своего существования. Вкладывая финансовые ресурсы в ЗПИФН,
инвестор (пайщик) получает такой актив, доходность которого, с одной стороны, привязана
к рынку доходной недвижимости, с другой, начальные инвестиции чаще всего
составляют менее значимую сумму, чем при прямом приобретении физических
объектов недвижимости, а ликвидность самих паёв выше за счёт наличия вторичного
биржевого рынка.
Оценивая
доходность вложений в ЗПИФН, пайщик должен помнить об особой экономической
природе фондов недвижимости. Она
заключается в том, что, во-первых, ЗПИФН следует рассматривать как некий инвестиционный
инструмент с фиксированной доходностью (поскольку содержащаяся на балансе фонда
недвижимость приносит рентный доход, далее распределяемый в форме регулярных
выплат среди пайщиков); во-вторых, наличие ёмкого вторичного биржевого рынка инвестиционных паёв со
временем уподобляет их акциям, поскольку рыночная динамика стоимости пая ЗПИФН
коррелирует с движениями биржевых индексов [5].
Поэтому возникает
вопрос о чувствительности доходности трастов недвижимости к воздействию
финансовых и нефинансовых факторов.
В зарубежной
литературе содержится немалое количество исследований по указанному вопросу
(ещё и по той причине, что история развития коллективных инвестиций в
недвижимость продолжительнее, чем в России). В частности, экономисты Клейтон и
Маккиннон на примере американских трастов недвижимости (REIT’s) показали, что их доходность весьма чувствительна к
колебаниям фондового рынка. Используя регрессионную модель, они выделили
факторы рынка акций, облигаций и недвижимости, к которым чувствительна
доходность REIT’s. Влияние сторонних факторов,
непосредственно не связанных с предыдущими, описывалось неизвестной переменной [4].
В общем виде
регрессия выглядит так:
, (1)
где rREIT – доходность траста недвижимости;
rst, rB, rRE – доходности рынка акций, облигаций, физической недвижимости;
β – «бета»-коэффициент
доходности траста недвижимости к конкретному фактору;
v – неизвестная
компонента (идиосинкрастический фактор).
Чувствительность доходности к конкретному
фактору авторы модели рассчитали исходя из доли дисперсии доходности
объясняющей переменной в дисперсии доходности REIT’s: Формализовано это выглядит так:
,
,
,
, (2)
где Stock, Bond, Real Estate, Idiosyncratic – доля волатильности соответствующего фактора в дисперсии доходности
фонда недвижимости; Ϭrs2, ϭ2τ, ϭ2ε, ϭ2v – дисперсии факторов рынка акций, облигаций,
недвижимости и самих фондов недвижимости.
По итогам анализа, было
выявлено, что на начальном периоде своего развития американские трасты
недвижимости в большей степени были чувствительны к изменениям средней
доходности рынка акций, ВТО время как на современном этапе роль рынка
физической недвижимости выросла (рисунок 1) [4]
Рис.
1. Влияние финансовых и нефинансовых факторов на динамику доходности
американских REIT’s в 1978-1998 гг., %
Используя
вышеописанный подход, нами была проанализирована доходность российских ЗПИФН за
2007-2011 гг. (в 2011 учитываются итоги первых 3-х кварталов). Для этого были
рассчитаны средневкартальные доходности индекса ММВБ (фактор рынка акций), индекса
ММВБ-корпоративные облигации (фактор рынка облигаций), вторичного рынка жилой
недвижимости (фактор недвижимости), а
также аналогичный показатель для фондов недвижимости, паи которых доступны для
приобретения массовыми инвесторами [2,3].
Результаты показывают, что в отличие от
западных аналогов, доходность российских трастов весьма чувствительна к
доходности рынка физической недвижимости.
Так,
65% дисперсии доходности ЗПИФН может быть объяснено изменениями на рынке
недвижимости, тогда как влияние факторов фондового рынка мизерно (4,64% и 1,88%
для фактора рынка акций и облигаций, соответственно). Параллельно было
выявлено, что доля так называемого идиосинкрастического фактора весьма заметна
и составляет свыше 31%.
Таким
образом, мы установили, что на современном этапе своего развития трасты
недвижимости в России близко реплицируют доходность рынка физической недвижимости,
поэтому инвесторы правомочны рассматривать ЗПИФН как альтернативу прямому
инвестированию в недвижимость. Вместе с тем, следует понимать, что
относительная слабость вторичного рынка (сейчас на бирже ММВБ с паями фондов
недвижимости совершается сделок объёмом не более 1% от общего годового оборота [1])
сдерживает влияние фондового рынка. Как только инвесторы начнут проводить более
активные торговые операции с паями на бирже, воздействие факторов рынка акций
будет увеличиваться, и, соответственно, доходность ЗПИФН может стать более
волатильной.
Литература:
1.
Итоги
работы группы ММВБ в 2009 году // Биржевое обозрение. 2010. № 1. С. 17 – 18.
2.
Московская межбанковская валютная биржа, URL: http://www.micex.ru
3.
Национальная Лига управляющих, URL: http://www.nlu.ru
4. Jim Clayton and
Greg MacKinnon, “The relative importance of stock, bond and real estate factors
in explaining REIT returns”, Journal of real estate finance and economies,
27:1, p. 39-60, 2003
5. Edward Nelling, Joseph Gyourko, “The
predictability of equity REIT returns”, Journal of
real estate research, №3, р. 251-268, 1998