Павлова І.В.

Науковий керівник: к.е.н., професор Сухарев П.Н.

Донецький національний університет економіки і торгівлі

імені Михайла Туган-Барановського

Ефект фінансового левериджу: теоретичний та методичний підхід.

Підвищення ефективності діяльності підприємства неможливо тільки в рамках власних ресурсів підприємств. Для розширення їх фінансових можливостей необхідно залучення додаткових позикових коштів з метою збільшення вкладень у власний бізнес, отримання більшого прибутку. У зв’язку з цим управління формуванням позикового капіталу є одним з найважливіших функціональних напрямів регулювання фінансів підприємства. Проблема забезпечення підприємства фінансовими ресурсами як довгострокового характеру, так і короткострокового характеру є актуальною для здійснення процесу розширеного відтворення.

Проблема оцінки ефективності використання позикового капіталу досить широко висвітлена в економічній літературі. Однак має місце розбіжність думок вчених відносно визначення поняття „ефект фінансового левериджу” та відносно методики розрахунку цього показника, що й обумовлює актуальність теми дослідження.

Дослідженням цього питання займалися вітчізняні та зарубіжні вчені такі як Бланк І.А., Шевлюков А.П., Ковальов В.В., Стоянова Є.С., Кузнєцов Т.Б., Савицька Г.В., Новашина Т.С. та інші.

Метою статті є систематизація існуючих в економічній літературі визначеннь поняття „ефект фінансовго левериджу” та вираження власної думки з цього приводу, а також дослідження найбільш поширених методик оцінки фінансового левериджу, визначення їх плюсів та мінусів.

Перш за все, необхідно розглянути трактування, які надаються різними авторами в економічній літературі. Також треба зазначити, що поняття „ефект фінансового важеля” у літературі тотожне поняттю „ефект фінансового левериджу”. Так на думку І.А. Бланка, фінансовий леверидж - це один з основних механізмів реалізації такого завдання фінансового менеджменту, як максимізація рівня рентабельності при заданому рівні фінансового ризику. Ефектом фінансового леверіджу він називає „показник, який відображає рівень прибутку, який додатково генерується власним капіталом при різній частці використання позикових засобів” [1, с. 230].

Н.М. Дєєва та О.І. Дедіков зазначають, що ефект фінансового левериджу полягає у тому, що чим вище його значення, тим більш нелінійного характеру набуває зв’язок між чистим прибутком і валовим доходом. Вони наголошують, що незначна зміна валового доходу в умовах високого фінансового левериджу може призвести до значної зміни чистого прибутку [8, с. 200].

На думку Шморгуна Н.П. та Головко І.В. фінансовий леверидж – це потенційна можливість впливати на прибуток підприємства та дохідність власного капіталу, використовуючі позичені кошти [3, с. 81].

В.В. Ковальов під фінансовим левериджом розуміє деяку характеристику фінансових умовно-пістійних витрат у загальній сумі поточних витрат фірми як чинник коливання її фінансового результату. Розуміння цього автора категорії, яка розглядається, відрізняється тим, що він управління значенням цього індикатора вважає елементом стратегічного розвитку фірми. Він відзначає, що „фінансовий леверидж – це стратегічна характеристика економічного потенціалу фірми”. [2, с. 515-514].

Т.С. Новашина відзначає, що „фінансовий важіль - це відношення позикового капіталу з фіксованим відсотком де використовується у фінансуванні діяльності організації акціонерного капіталу”. Вона зазаначає, ефект фінансового важеля виникає внаслідок того, що позичені під фіксований відсоток кошти можна використовувати на ті проекти, які забезпечували б більш високу віддачу, ніж складає сума відсотків за кредитами і позиками [4, с. 144].

Ми згодні з думкою Савицької Г.В. [5, с. 128], яка вважає, що найбільш повне визначення ефекту фінансового важеля, що розкриває його суть, дає Е.С. Стоянова: „Ефект фінансового важеля - це приріст до рентабельності власних коштів, що отримується завдяки використанню кредиту, незважаючи на платність останнього”[6, c. 150]. Таке ж приблизне визначення ефекту фінансового важеля призводить і А.П. Шевлюк [7, с. 204-211].

Отже, ефект фінансового важеля - це зміна рентабельності власного капіталу за рахунок використання позикових ресурсів в обігу підприємства.

Визначившись із суттю досліджуваного поняття перейдемо до розгляду визначення його у кількісному вираженні. Необхідно зауважити, що маються розбіжності у методиках оцінки ефекту фінансовго левериджу. Ми розглянемо найбільш розповсюджені у економічній літературі та спробуємо визначити їх плюси та мінуси. Існує декілька моделей визначення ефекту фінансового левериджу, найбільше розповсюдження з яких отримали тільки дві - „американська”та „європейська”.

Представником „европейської” моделі є Є.С. Стоянова, яка пропонує де-які положення [6, с. 152]:

1. Підприємство, що використовує лише власні кошти, обмежує їхню рентабельність приблизно 2/3 економічної рентабельності.

2. Підприємство, що використовує кредит, збільшує або зменшує рентабельність власних коштів, в залежності від співвідношення власних та позикових коштів у пасиві та від величини відсоткової ставки. Тоді виникає ефект фінансового важеля:

(1),

де РВК - чиста рентабельність власних коштів; ЕР - економічна рентабельність; ЕФВ - ефект фінансового важеля;

Для вирішення питання про те, як би розрахувати та реалізувати ефект фінансового важеля таким чином, щоб надолужити третю частину економічної рентабельності активів, що втрачається через оподаткування, або навіть „перекомпенсувати” податкові вилучення прирощенням власних коштів, треба розглянути механізм дії фінансового важеля. Не важко помітити, що цей ефект виникає через розбіжність між економічною рентабельністю та вартістю позикових коштів — середньою розрахунковою ставкою відсотку (СРСВ). Іншими словами, підприємство повинно напрацювати таку економічну рентабельність, щоб коштів вистачило хоча б для виплати відсотків за кредит.

(2),

де СРСВ - середня розрахункова ставка відсотку; ФВф - всі фактичні фінансові витрати за всіма кредитами за період, що аналізується; ПКз - загальна сума позикових коштів, що використовуються в періоді, що аналізується.

Це найчастіше використовувана на практиці формула обчислення середньої ціни, в яку обходяться підприємству позикові кошти. Але можна розраховувати цю величину по середньозваженій вартості кредитів та позик, можна також додавати до позикових коштів гроші, отримані підприємством від випуску привілейованих акцій. Деякі економісти наполягають на останньому тому, що за привілейованими акціями сплачується гарантований дивіденд, який поріднює даний спосіб і, крім того, при ліквідації підприємства власники привілейованих акцій мають практично рівні з кредиторами права на те, що їм належить. Така позиція заслуговує на увагу. Якщо розцінювати кошти, мобілізовані випуском привілейованих акцій, як позикові, то важливо не забути включити в фінансові витрати суми дивідендів (що виплачуються з прибутку після оподаткування і тому обтяжуються сумою податку на прибуток), а також витрати по емісії та розміщенню цих акцій.

Зараз можна виділити першу складову ефекту фінансового важеля: це так званий диференціал — різниця між економічною рентабельністю активів та середньою розрахунковою ставкою відсотку по позикових коштах. Через оподаткування від диференціалу залишаються лише дві третини (1 — ставка оподаткування прибутку), тобто 2/3 (ЕР — СРСВ).

Друга складова — плече фінансового важеля — характеризує силу впливу фінансового важеля. Це співвідношення між позиковими та власними коштами. Поєднаємо обидві складові ефекту фінансового важеля та отримаємо:

(3),

або (4), де

ЕФВ - ефект фінансового важеля; ЕР - економічна рентабельність; СРСВ - середня розрахункова ставка відсотку; Д - диференціал; ПФВ - плече фінансового важеля; ПК - позиковий капітал; ВК - власний капітал.

Таким чином, перший спосіб розрахунку рівня фінансового важеля:

(5),

СОП - ставка оподаткування прибутку.

Є.С. Стоянова сформулювала два важливих правила [6, с. 154]:

1. Якщо нова позика приносить підприємству підвищення рівня ефекту фінансового важеля, то така позика вигідна. Але при цьому необхідно найуважнішим чином слідкувати за станом диференціалу: при нарощенні плеча фінансового важеля банкір схильний компенсувати зростання свого ризику підвищенням ціни свого кредиту.

2. Ризик кредитора виражається величиною диференціала: чим більше диференціал, тим менше ризик; чим менше диференціал, тим більше ризик.

Головним висновком цих правил є те, що розумний фінансовий менеджер не буде збільшувати будь-якою ціною плече фінансового важеля, а буде регулювати його в залежності від диференціалу

Таким чином, у викладених правилах, за підходом Є.С. Стоянової, сформульовані головні критерії формування раціональної структури капіталу підприємства. Кількісне співвідношення тих чи інших джерел в цій структурі визначається для кожного підприємства на основі вказаних критеріїв, але суто індивідуально.

Ми вважаємо, що цей спосіб відкриває широкі можливості по визначенню безпечного обсягу позикових коштів, розрахунку допустимих умов кредитування, а в поєднанні з формулою РВК = 2/3 ЕР + ЕФВ — також по полегшенню податкового тягаря для підприємства. Ця формула виводить на доцільність придбання акцій підприємства з тими чи іншими значеннями диференціалу, плеча фінансового важеля та рівня ефекту фінансового важеля в цілому.

Ефект фінансового важеля можна також трактувати як зміна чистого прибутку на кожну звичайну акцію (у відсотках), що породжується даною зміною нетто-результату експлуатації інвестицій (також у відсотках). Таке сприйняття ефекту фінансового важелю характерно в основному для американської школи фінансового менеджменту. Ось як американські економісти розраховують силу впливу фінансового важелю:

(6),

де СВФВ - сила впливу фінансового важеля; ЗЧП_А - зміна (%) чистого прибутку на акцію; ЗНРЕІ - зміна (%) нетто-результату експлуатації інвестицій.

За допомогою цієї формули відповідають на питання, на скільки відсотків зміниться чистий прибуток на кожну звичайну акцію при зміні нетто-результату експлуатації інвестицій на один відсоток.

Серія послідовних перетворень формули дає:

(7),

де Кпр - проценти за кредит; БП - балансовий прибуток.

Наведена формула сили впливу фінансового важеля не дає, на жаль, відповіді на питання про безпечну величину та умови позики, але вона виводить безпосередньо на розрахунок сполученого впливу фінансового та операційного важелів та визначення сукупного рівня ризику, пов’язаного з підприємством.

На нашу думку, виходячи із усього вище сказаного, „європейська модель” є більш прийнятною.

Таким чином, вивчення методик оцінки ефекту фінансового левериджу дає змогу сказати, що знання механізму впливу позикового капіталу на рівень прибутковості власного капіталу і рівень фінансового ризику дозволяє цілеспрямовано управляти як вартістю, так і структурою капіталу підприємства.

Список використаної літератури:

1. Бланк І.А. Фінансовий менеджмент: навч. курс. – К.: Ніка-Центр: Ельга, 1999

2. Ковалев В.В. Финансовый менеджмент: теория и практика. – 2-е изд., перераб. и доп. – М.: ТК Велби, Изд-во Проспект, 2007. – 1024 с.

3. Шморгун Н.П., Головко І.В. Фінансовий аналіз: навч. посіб. – К.: ЦНЛ, 2006. – 528 с.

4. Новашина Т.С., Карпунин В.И. Финансовый анализ. – М.: Московская финансово-промышленная академия, 2005. – 192 с.

5. Савицкая Г.В. Анализ эффективности и рисков предпринимательской деятельности: методологические аспекты. – М.: ИНФРА-М, 2008. – 272 с.

6. Стоянова Е.С. Финансовый менеджмент. Российская практика. — М., 1995.

7. Шевлюк А.П. Фінансовий менеджмент на підприємстві. – Гомель, 2001. –

8. Дєєва Н.М., Дедіков О.І. Фінансовий аналіз: навч. посіб. – К.: Центр учбової літератури, 2007. – 328 с.